最新新闻头条: 司太立:高质押和高负债悬顶

  重组报告书显示,香港西南国际系上市公司司太立实际控制人之一胡健配偶卢唯唯控制的公司,为上市公司的关联方。因此,这笔交易中绝大部分真金白银都流入了上市公司实际控制人的腰包。

  再者,从行业格局来看,在造影剂原料药领域,市场高度集中。根据Newport Premium和中国医药工业信息中心的统计数据,除原研厂商或经销商外,包括司太立、海神制药在内,国内目前仅有6家厂商获得了碘海醇原料药生产许可,而碘帕醇原料药和碘克沙醇原料药的生产和进口厂商更少。

  高增长幻象

  通过前面连续两笔交易,交易对方合计从上市公司身上拿走8.37亿元真金白银,控股股东及关联方成为最大受益人。反观上市公司,却为此背上了沉重的债务负担。

  高质押风险

  然而,司太立2019年以来的高增长主要依赖并购,内生增长其实并不乐观。

  这次交易同样构成关联交易。公告显示,竺梅寝具于2018年1月3日成立, 背后的股东是浙江竺梅进出口集团有限公司、胡锦洲、周慧芬、盖国忠,持股比例分别为51%、18.5%、10%、20.5%。其中,胡锦洲与其配偶吴珊娟及子女合计持有浙江竺梅进出口集团有限公司100%股权。

  与上市公司背上沉重债务负担形成鲜明对比的是,司太立控股股东及实际控制人早已经趁着股价大涨,将几乎全部股权给质押出去了。

  财报显示,2016-2018年,公司收入分别为6.73亿元、7.11亿元、8.9亿元,同比增速分别为-3.27%、5.65%、25.25%;净利润分别为7612万元、8312万元、9368万元,同比增速分别为10.41%、9.19%、12.7%。

  针对这笔关联交易,前面两位高管同样给出了反对意见,给出的理由是此次股权交易属于溢价交易,无法支持本次交易。

  资料显示,公司专业从事X射线造影剂、喹诺酮类抗菌药等药物的原料药及中间体的研发、生产及销售,公司X射线造影剂主要产品为碘海醇原料药,喹诺酮类抗菌药主要产品为盐酸左氧氟沙星原料药、左氧氟沙星原料药。

  交易对方将巨额真金白银揽入自身腰包,其中绝大部分进入了控股股东及关联方的腰包,后者成为最大受益人。

  巴菲特说过,如果在厨房里面发现了一只蟑螂,那么厨房里面绝对不可能只有一只蟑螂。

  海神制药专业从事X射线造影剂原料药、中间体及制剂的研发、生产及销售,主要产品为碘海醇、碘帕醇原料药,与司太立原有业务基本一致。

  根据坤元资产评估有限公司出具的“坤元评报【2019】507号”评估报告,以2019年6月30日为评估基准日,海神制药基于收益法评估的股东全部权益评估值为8.13亿元,而这次交易对价换算为100%股权为9.17亿元,相比评估价高出来1.04亿元,属于溢价交易。

  为了收购海神制药94.67%股权,司太立采用的是纯现金交易方式,付出了8.05亿元的真金白银。重组审计报告显示,截至2018年6月30日,海神制药净资产为2.15亿元,对应收购PB为3.74倍,以这样的价格来收购一家原料药企业并不划算。

  财报显示,2019年上半年,海神制药收入和净利润分别为1.32亿元、3294万元,归属于上市公司94.67%股权的净利润为3118万元。如果剔除掉并购来的海神制药业绩贡献,上市公司2019年上半年的收入和净利润分别为5.04亿元、6194万元,相比2018年上半年(收入4.28亿元、净利润6498万元)同比增幅分别为17.76%、-4.68%。

  司太立2019年中报披露了海神制药的经营状况,因此可以通过2019年上半年来观察上市公司的真实增长情况。

  本刊记者 杜鹏/文

  针对这笔交易,司太立两位高管明确投出了反对票。2018年10月27日,上市公司发布的公告显示,这两位高管分别是公司董事汤军和监事陶芳芳,给出的反对理由是新方案没有和原方案对公司及股东权益的对照分析,所以无法支持本次交易。

  其中,造影剂原料药产品是上市公司最主要的收入和利润来源。财报显示,2018年,司太立的造影剂系列产品贡献收入7.45亿元,毛利率43.08%,占全部收入和毛利额的比例分别为83.71%、89.16%。

  财报显示,2019年三季度末,融易快讯,公司开发支出账面价值2732万元,相比期初增加1044万元。根据会计政策,研发分为研究和开发两个阶段,研究阶段发生的费用全部计入损益;开发阶段的支出只有在满足一定条件时,才能完全进行资本化处理。而且,开发支出资本化会夸大企业的资产、净利润、经营性现金流,使企业多缴所得税,损害企业的内在价值。

  这并不是一个快速增长的市场。莫尼塔在研究报告中称,从原料药下游制剂市场来看, 2017年,全球造影剂行业规模为44.18亿美元,同比增速为10.73%;中国市场为112亿元,同比增速为12%,预计未来2-3年行业规模将保持8%-10%增长。

  但在同日召开的公司第三届董事会第二十六次会议上,相关议案遭到公司董事汤军的反对。汤军表示:本次公司公开发行可转换公司债券,本人委派单位朗生投资(香港)有限公司(下称“朗生投资”)原则上支持,但是经朗生投资内部认定,本次可转债预案中设定的未来转股价格无法体现公司的发展趋势,不利于保护现有中小投资者的利益。

  司太立为什么要以显著高于评估值的价格购买关联方资产呢?这背后是否存在利益输送问题呢?对此,上市公司有必要给出合理解释。

  从上面的负债结构变动来看,司太立使用了不少短期借款来收购海神制药,属于典型的短贷长投,背后的财务风险不容忽视。2019年以来,司太立的债务规模继续攀升,截至2019年三季度末,公司有息负债合计达到20.45亿元,其中短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款分别为11.27亿元、1.55亿元、7.63亿元。

  如此高的质押比例在上市公司中并不常见,股价一旦下跌很容易爆仓。

  因此,造影剂原料药领域不会存在集中度快速提升的成长故事。更值得担忧的是,随着新玩家及新产能的增加,竞争格局存在恶化的可能性。

  最新的三季报显示,截至2019年9月30日,胡锦生持有公司股份3591万股,占公司总股本的21.39%;累计质押股份数量为3570万股,占其持有公司股份总数的99.42%,占公司总股本的21.26%。

  因此,司太立自身的内生增长并不好,尤其净利润还出现下滑,上市公司2019年以来的高增长完全有赖于收购海神制药并表,这种高增长难有持续性。如果再考虑研发投入资本化,公司内生利润会更加不乐观。

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